华西证券（002926）股份有限公司戚舒扬,金兵近期对江河集团（601886）进行研究并发布了研究报告《幕墙砥砺前行，BIPV值得期待》，本报告对江河集团给出买入评级，当前股价为7.14元。

(资料图)

江河集团

事件概述。公司公布2022年年报。2022年，公司实现收入180.56亿元，同比-13.15%，归母净利润4.89亿元，扣非归母净利润2.85亿元，扭亏为盈；对应Q4实现收入57.59亿元，同比-12.57%，归母净利润0.41亿元；公司整体经营情况略低于我们预期，主要原因有：去年下半年受到疫情因素的干扰，工程施工进度出现一定程度的暂缓；公司优化客户结构，严控信用风险，对于存在风险的客户业务的针对性收缩，故营业收入同比有所下滑，业绩有所承压。

幕墙主业持续增长，内装业务客户结构优化。公司旗下业务细分来看，主业幕墙业务2022年营业收入为108.82亿元，同比+1.9%，归母净利润5.92亿元，同比+17.8%，幕墙业务在行业环境较为严峻的情况持续增长，体现公司龙头梯队的集中效应。内装业务2022年营收67.53亿元，同比-27.9%，降幅较为明显，收入端下滑主要原因为公司优化客户结构，严控信用风险，对于存在风险的客户针对性收缩，利润端为负值主要因为对子公司港源装饰计提商誉减值2.16亿元(减值后目标公司收购商誉仅剩不足七千万元余额)；公司医疗健康业务营业收入9.61亿元，同比+1.85%，医疗健康业务有小幅亏损。

在手/新签订单总量充足，300MW异型光伏组件生产基地投产在即。2022年度累计中标项目的金额是235.54亿元，同比-10.90%，其中幕墙中标141.95亿元，同比-2.35%(在行业需求下行的情况下，能保持较小幅度下滑已属于不易)；装饰中标93.59亿元，同比-21.34%(主要是因为公司在对内装业务风险客户的管控上加大力度)；幕墙业务小幅下滑，装饰项目业务收缩明显。截至2022年底，公司在手订单约为325亿元，在手订单充足，为保障后续业绩持续释放奠定了坚实基础。BIPV业务方面，2022年累计中标BIPV项目8.54亿元(占年度营收4.73%，分别为北京工人体育场改造复建项目、台泥杭州环保科技总部、五粮液（000858）集团新经济中心等重点BIPV幕墙工程)；2022年BIPV业务确认收入1.72亿元，贡献4300万毛利，毛利率25.21%，高于传统建筑装饰业务的15%-18%水平。公司在湖北浠水投资异型光伏组件柔性生产基地预计在今年内投产，该基地业务可与公司的传统幕墙业务形成有效联动，在满足自身光伏幕墙项目的基础上同时也销售异型光伏组件，为客户提供定制化BIPV组件方案，打开业务的新增长极。

全年整体看：1)随着今年疫情的逐步消散，疫情对幕墙和装饰施工的干扰降低；2)加之此前风险客户的不断优化，公司不断发展新优质客户；3)异型光伏组件的投产，并与传统幕墙业务形成有效联动，新老业务的交错迭代，公司业绩有望今年实现明显增长。

投资建议

考虑到2023年宏观经济环境不确定性仍较大，下调2023/2024年营业收入至216.11/255.63亿元(原243.02/293.60亿元)，下调归母净利润预测至6.33/8.10亿元(原7.60/11.3亿元)，新增2025年营业收入和归母净利润预测分别为282.91/10.38亿元。我们预计2023-2025年，EPS0.56/0.71/0.92元，对应3月29日7.17元收盘价12.84/10.03/7.82xPE。考虑到目前股价已基本反映底部预期，维持“买入”评级。

风险提示

需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

数据中心根据近三年发布的研报数据计算，天风证券（601162）武慧东研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为38.4%，其预测2023年度归属净利润为盈利7.3亿，根据现价换算的预测PE为11.16。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有7家机构给出评级，买入评级6家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为11.5。根据近五年财报数据，估值分析工具显示，江河集团行业内竞争力的护城河一般，盈利能力较差，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、经营现金流/利润率。该股好公司指标1.5星，好价格指标3星，综合指标2星。(指标仅供参考，指标范围：0~5星，最高5星)

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